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       氧化铝市场近期引发广泛关注，其供需关系紧张，价格高企。随着进口铝土矿的短缺，氧化铝的供应面临挑战。与此同时，电解铝产量同比上涨，刺激了下游消费的增长，进一步加剧了氧化铝的供应紧张。市场对于2025年的氧化铝供需预期过于悲观，投资者应关注南山铝业、中国虹桥、天山铝业和中国铝业，值得把握这些可能迎来估值修复的股票。

       从供需平衡来看，2024年初至9月，有五个月出现了供需缺口，其中9月的缺口达到6.7万吨。作为全球氧化铝的主要生产国，中国在2023年由于河南和山西的产量下降，影响了整体产量。前四大企业占全国产量的近64%，展现了产业链的高度集中。

       全球铝土矿的现状同样令人担忧，中国虽然仅占全球储量的2%，却贡献了24%的产量，这种局面显然不具可持续性，加之未来将越来越依赖进口。2024年，中国的进口铝土矿量破纪录，尤其是几内亚的矿石。然而，几内亚在9月份的进口量骤降，导致氧化铝及铝土矿的紧缺局面加剧。根据数据显示，2024年9月进口矿的供需平衡明显失衡，国内进口矿库存急剧消耗，进一步限制了氧化铝的产能释放。

       展望未来，铝土矿的开采将受到环保、安全及储量下降等因素的制约，短期内复产无望。国内铝土矿的增加有限，预计在2024年9至11月的矿山产能仅为670万吨/年，难以满足氧化铝的需求。尽管海外几内亚的铝土矿年产量有增长，但短期内依然紧张。

       电解铝产量的持续增长，为氧化铝需求提供了动力。从2022年4月至2024年9月，电解铝产量月度同比正增长，推动了氧化铝需求。尤其是云南地区的电解铝受益于水资源充沛，预计2024年冬季维持高开工率，需求增量可观。在政策支持的背景下，未来国内需求有望回升，2025年供需预期的悲观预设或将错判，股票估值在这一背景下潜在修复。

       在企业推荐方面，南山铝业、中国虹桥、天山铝业为核心关注对象，同时中国铝业也不容忽视。南山铝业在国内外的氧化铝产能强势，中国虹桥稳步进口，天山铝业在海外资源布局上表现出色。预计短期内氧化铝价格将面临上行压力，供需紧张的局面难以缓解，估值偏低的氧化铝企业将成为投资者的宝藏。

       值得注意的是，氧化铝远期合约当前的贴水现象过于明显，2025年10月交割合约的现货贴水已超过1600元/吨，而整体铝行业的估值仍显低迷。与其他工业金属如铜相比，氧化铝企业的估值相对较低，市场对其价格下跌的预期或将低估供给的限制和需求的超预期，可能使得价格在高位稳定运行。

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       氧化铝市场正在经历供需紧张的局面，背后的原因值得深入探讨。供应端，铝土矿的进口量不足，影响了氧化铝的生产。而在需求层面，电解铝的产量呈现出显著的上涨趋势，并且下游消费持续提升，这进一步加剧了市场的紧张。由此，氧化铝与电解铝的利润状况相对充裕，造就了吸引投资者的良好环境。

       整个氧化铝产业链的上游为铝土矿，主要生产冶金级氧化铝。在矿山方面，国外与国内铝土矿成分差异导致必须混合使用，而设备改造则需要时间和资金支持。下游应用广泛，涉及新能源、电子信息、电力、建筑、包装材料、机械制造及航空航天等领域。而生产一吨氧化铝需要约2.3吨铝土矿，从整体看，2022至2023年中国的氧化铝供需虽然总体是过剩，但2024年的前九个月却有五个月出现了缺口，显示出结构性变化的迹象。

       谈到全球市场，2023年全球氧化铝产量达到1.4亿吨，中国市场的份额约占60%。然而，河南和山西的氧化铝月度产量显著下降，对全国总产量造成影响。集中度方面，前四大企业占全国产量的63.91%，前十名企业占86.47%。在这样紧张的环境下，产业链的议价能力增强，带来更多的利润和溢价空间。

       预计到2025年，全球铝土矿的产能将显著释放，具体增幅约为1320万吨，前提是铝土矿供应必须充足。然而，冬季的供暖及环保问题导致河南、山东及山西等地停产，累计影响产能超300万吨，继续加剧供需的矛盾。同时，2025年海外氧化铝项目投产较多，主要集中在印度尼西亚和印度，但由于铝土矿的供应限制，实际产能释放可能难以兑现。

       中国在铝土矿储量的占比仅为2%，而几内亚、越南、澳大利亚及巴西等国拥有更高的储量。2022年中国的铝土矿产量占比24%，但可持续性面临严重挑战，未来将更多依赖进口。尤其是在2024年，铝土矿的进口量可能创历史新高。

       短期内，几内亚的铝土矿供需紧张状态依然突出，尽管未来增量可观，预计2025年增量将达到3100万吨，但在冬季至春季期间，受到公路和港口运输问题的影响，国内的急需难以迅速得到解决。与此同时，电解铝的产量也在稳步增长，预计这种需求将持续推动氧化铝市场的发展。

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       随着光伏和汽车等新兴行业需求的不断增加，电解铝的实际需求也在持续上升。未来，国家将陆续推出一系列增量政策，预计国内需求将进一步回暖，尤其是已经出台的汽车以旧换新政策将推动消费回升。综合分析，2025年供需预期显得过于悲观，市场对相关股票的估值有望得到修复。

       然而，氧化铝远期合约的现货贴水情况却引发关注，目前2025年10月的交割合约贴水已超过1600元/吨，整体铝板块的估值依然偏低。与之相比，工业金属铜的相关企业如紫金矿业和江西铜业的平均市盈率在16.8倍至39倍之间，而铝行业内的天山铝业等公司的平均市盈率却仅在8.54倍至9.01倍，显示出明显的低估。

       尽管市场普遍认为氧化铝价格可能会下跌，实际判断却是其将保持高位运行。原因在于铝土矿的供应限制了新项目的产能利用率，并且在国内政策的助推下，需求有望超出预期。推荐关注的氧化铝龙头企业包括南山铝业、中国宏桥和天山铝业，同时中国铝业也值得密切关注。

       目前，全国氧化铝价格及澳洲FOB氧化铝价格均在5300元/吨以上，部分地区甚至更高。这一轮涨价展现出全球趋势，海外价格高于国内，进一步促进了我国氧化铝的出口。无论是国产矿还是进口矿，氧化铝的利润持续扩大。

       透过前期测算，截至10月17日，假设电解铝价格不变，氧化铝价格若涨至5607.89元/吨时，电解铝利润将归零；若涨至6750.75元/吨时，电解铝现金利润也将归零。但近期电解铝价格也在上涨，因此要重新评估价格以便进行准确计算。在现金利润归零的情景下，可能会存在一定的阻力。

       南山铝业的氧化铝产能为140万吨，印尼已投产200万吨，并规划增加200万吨的产能；中国宏桥作为龙头企业，氧化铝产能高达1950万吨，其印尼子公司更具备200万吨的生产线；中国铝业则在全球铝业中高居榜首，氧化铝产能约为2200万吨；而天山铝业则积极开拓海外资源，计划在印尼建设200万吨氧化铝生产线。

       建议密切关注目前估值偏低的氧化铝企业。短期内，氧化铝价格易涨难跌，供需紧张的局面难以在短期内缓解。最近的投资者提问中，也关注到几内亚铝土矿的最新进展。短期内，由于环保因素及设备故障等，我国的一部分氧化铝生产能力将受到限制，而铝土矿的增产预计要到明年中期才能兑现。因此，至少在2025年春季之前，市场状况仍需密切关注。