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       Q1：如何判断2025年消费建材行业需求景气？

       谢璐：2025是筑底企稳之年，零售建材景气率先恢复。

       据国家统计局，2024年1-11月商品房销售面积同比-14.3%，根据广发地产小组，预计2025年悲观/乐观情形下销售面积分别同比-6.3%/+5.1%，中央持续稳地产，政策接力发布，2025年新房销售降幅有望收窄，乐观情形下有望止跌企稳，期待新政效果显现带来新房销售改善。

       2022-2024年住宅市场交易总量相对稳定，二手交易占比提升。总量保持稳定，但是结构上有变化，即二手房占比上升、新房占比下降，2022-2024年二手房占比分别为31%、38%、44%。随着二手房占比和存量房龄结构提升，消费建材翻新需求占比也逐渐提升，存量属性较强的建材率先受益，叠加以旧换新和装修补贴政策推进，翻新需求占比较高的零售建材需求更好。

       过去几年销售下滑传导至竣工，表现为2024-2025年竣工下滑，预计24-25年行业竣工面积同比分别-25%、-22%，即2024-2025年竣工面积两年累计下滑42%，下滑幅度基本和过去三年销售面积累计降幅接近，预计2025年竣工需求继续双位数下滑，但2026年增速有望明显改善，若地产销售复苏较快，有望缓解企业竣工资金压力，也有利于企稳未来竣工预期。

       新开工累计降幅已经很大，目前中国新开工已处在中期底部，但短期仍受地产销售不振、低线城市库存较高影响，新开工仍在惯性下滑，未来有望随着销售企稳之后，新开工将完成筑底，并且潜在弹性较大。

       Q2：如何看待2025年消费建材行业盈利能力变化方向？

       谢璐：2025年消费建材利润率有望改善。

       一是产品和渠道结构优化，价格战有望见底，带来毛利率改善。2024年Q1-Q3消费建材行业毛利率同比下滑，但环比已波动不大，主要系：一是消费建材公司产品和渠道结构持续优化，二是价格战有见底迹象。

       二是在裁员控费背景下，收入增长韧性强的公司费用率将进一步摊薄。为应对行业下行压力，2022年以来消费建材公司普遍裁员控费，但由于部分费用刚性、且部分公司仍在新产品或渠道上投入费用以抵御行业下行压力，使得费用降幅小于收入降幅，费用率上升影响利润率，尤其是经营杠杆较高的公司更明显。我们预计在内部控费背景下、零售建材2025年收入增长韧性仍较强，部分公司费用率将有所摊薄，中长期人均产出将回归至正常水平、费用率摊薄空间大。

       三是2024年坏账风险出清步入收尾期，2025年轻装上阵，部分公司减值有冲回的可能性。

       Q3：如何判断2025年水泥行业需求景气？

       谢璐：我们预计2025年水泥需求继续下滑、但降幅有望收窄。

       2024年水泥产量预计约18亿吨、同比下滑10%，2024年较2020年高点累计下滑约24%，下滑主要由地产贡献。从下游三大需求占比来看，地产需求深度下滑之后，占比也显著下降，预计目前基建占比接近50%，地产和农村需求各占25%左右。

       1.地产需求：我们预计2025年水泥地产需求继续下滑、但降幅收窄。

       2.基建需求：2024年水泥基建需求同比应有下滑，背后主要系资金不足，工程项目施工进度缓慢、开工项目较少。2024年8-9月新增专项债加速发行，10月专项债基本发行完毕，资金到位率上升带来基建投资增速改善，从投资改善到实物工作量改善需要一定时间。11月8日全国人大常委会表决批准10万亿支持地方化债，腾出财政空间发展经济，有望拉动基建市政类项目需求（去年以来地方财政化债使得投入基建市政等领域的资金受限），加快在建项目推进、改善开工需求，有望带来水泥需求改善，我们预计2025年基建水泥需求增速同比改善。