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概述：2024年以来，全球制造业有普遍回暖的迹象，究其原因，中美库存周期轮转，叠加2024年全球将迎来一轮降息潮，推动制造业复苏。全球制造业复苏，企业补库周期开启，必将带动对原材料需求，大宗商品价格有望上涨。而在各自基本面影响下，大宗商品价格走势又有所分化。

一、2024年全球制造业普遍回暖

2024年1-3月，全球制造业综合指数分别为50、50.3和50.6，结束了2022年9月份以来的长期位于50点以下的进程，且一季度以来持续走强。从分项指数来看，生产指数1月份跃升50以上，而后持续上升；新订单指数略有时滞，2月份回升至50以上，且连续两月位于荣枯线以上。

分区域看，亚洲制造业景气程度继续稳中向上，3月制造业PMI升至51.6；3月份美洲制造业恢复力度增强，制造业PMI升至景气度以上，为50.6；欧洲制造业逐渐恢复，但依然较弱，仍在50以下；非洲制造业恢复相对偏弱，在49上下左右徘徊。整体看来，亚洲仍是全球制造业景气度重要贡献地区，欧洲有所恢复，但景气度依然偏弱；美洲3月景气度意外升至50.6，尤其是美国制造业景气指数回升速度加快。

二、全球制造业分区域情况

亚洲是全球制造业景气回升的主要贡献区域。其中，中国、印度、东盟地区制造业发展态势较好。

中国方面，需求回升带动中国制造业景气度持续攀升。1-3月，中国制造业景气指数分别为49.2、49.1、50.8。3月份，各地企业、工地全面复工开工，制造业新动能呈现较快增长势头。另外，中国推动大规模设备更新和消费品“以旧换新”等扩内需政策，进一步推动国内制造业增长。3月三大重点行业高技术制造业、消费品行业、装备制造业PMI分别为53.9%、51.8%和51.6%，均明显上升。3月份，生产指数和新订单指数分别为52.2%和53.0%，比上月上升2.4和4.0个百分点，新出口订单指数为51.3%，环比上升5个百分点。内外需同步增长，外需增幅更大。

印度方面，近两年以来，在全球制造业普遍走弱的背景下，印度制造业逆势增长。2023年以来，印度制造业景气指数长期维持在56点以上，2024年3月份更是达到59.1，创历史新高。印度制造业高速发展的原因在于：1）政策大力扶持。总理莫迪2014年宣布“印度制造”战略，为此颁布了一系列与生产挂钩的补贴政策。这些政策涵盖了印度国内14 个行业，仅五年印度政府就支出了2.5万亿卢比（301亿美元）。2）大力吸引外资。根据数据统计，过去五年间，印度每年平均吸引外国投资的总额为700亿美元，2024年4月初，印度政府宣布，未来5年内，致力于每年平均吸引外资突破1000亿美元。未来印度政府或在关税、外商投资要求外面进一步放宽。3）西方国家供应链加速分散化，推动印度、东盟等新兴经济体发展。

美国方面，3月美国制造业PMI升至50.3，为2022年10月以来首次回到扩张区间。从分项指数来看，生产指数环比回升6.2至54.6，为2022年6月以来的最高值。新订单指数和新出口订单指数分别为51.4和51.6，环比分别增加2.2和0，反映美国国内需求回升较强。

就未来来看，美国积压订单指数为近18个月以来的最高，而客户库存指数偏低，反映未来一段时间内美国制造业产需会继续上升。

从库存周期来看，2023年下半年以来，美国库存周期的领先指标出现改善，制造业库存已见底回升，PPI同比增速回升，销售总额增速回升，部分行业库存偏低。美国整体库存处于被动去库阶段，部分行业已进入补库阶段，库存周期轮动也将促进美国制造业景气度继续上升。

整体看来，亚洲区域内，印度制造业正处于快速增长阶段，而中国制造业在外需支撑和国内扩内需政策的引导下，也处于积极复苏期。美洲区域内，美国库存周期轮动叠加内需依然较好，制造业产需有望继续上行，预计二季度全球制造业景气度有望继续上升。

三、全球制造业复苏的驱动分析

美国经济软着陆，叠加库存周期轮转，推动制造业复苏。美国经济韧性较强，房地产复苏，消费韧性十足，本轮经济“软着陆”概率较高，制造业补库预期渐强，拉动了全球制造业修复。

2024年全球将迎来一轮降息潮，带来制造业复苏。巴西、墨西哥、智利、比例等新兴国家已进入降息进程。3月21日，瑞士央行将利率下调25个基点至1.50%。4月11日，欧洲央行行长表示，除非通胀在春季意外回升，否则降息的条件在6月的下次会议上就将具备。3月欧元区通胀率为2.4%，剔除能源、食品和烟酒价格的核心通胀率降至2.9%。欧元区通胀率已明显回落，接近2%的目标，6月份降息可能性较强。

四、全球制造业回暖影响分析

1、对大宗商品消费影响

全球制造业复苏，企业补库周期开启，必将带动对原材料需求。

黑色金属方面，制造业复苏将对板材消费产生积极影响。一方面，全球制造业复苏，有利于带动我国工业品出口的增长，如机电产品。我国出口产品中，机电产品出口总额约占60%，其中包括通用机械设备、家用电器、汽车、电子元件等等产品，出口增长将带动相应下游板材、特钢的消费增加。另一方面，全球制造业生产回升，将直接带动钢材需求。我国作为全球最大的钢材生产国，且生产升本相对低廉，制造业恢复将直接带动我国钢材出口需求。此外，国内促内需政策、大规模设备更新行动也将促进国内工业品消费，从而带来上游原材料消费。

有色金属方面，中国是全球最大的铜消费国，据统计，2023年中国铜消费在全球占比达51.2%，其中精炼铜消费在全球占比更是达56.2%，中国铜消费在全球占主导作用。国内铜消耗主要在电力电网、汽车家电、新能源及建筑、交通等行业，其中建筑、电力、家电用铜消费约占总量的54%。2024年制造业复苏中，家电、汽车、电子等行业将迎来积极复苏，其用铜消费约占25%-30%，对铜消费增加形成积极拉动作用。铝方面，下游行业中耐用消费品、电子电力、铝材和铝合金出口等形成合力，对铝消费有积极提振。

2、对大宗商品价格影响

下游消费强弱与上游供应弹性影响不同大宗商品价格。

我国钢材消费处于下行周期，需求不足问题压制价格表现。2024年一季度，由于房地产仍在探底，钢材消费较去年继续下行。板材消费表现虽然尚可，但由于近两年钢厂品种生产结构调整，长材转向板材供应持续增加，导致板材消费虽然增长，但供应压力增加，库存表现较往年明显抬升。在此背景下，一季度钢价大幅下跌，与铜走势截然相反。

相较于而言，有色金属消费仍处于增长期。新兴产业中，新能源汽车、光伏、风电等近几年对有色金属消费拉动明显。此外，供应弹性对价格有较强干扰作用。2024年，第一量子巴拿马Cobre Panama矿山停产，英美资源下调2024年产量预期，淡水河谷第二大铜矿Sossego被暂停运营，这些一系列事件导致铜矿供给持续偏紧，推动一季度铜价大幅走强。

整体而言，全球制造业回暖，必将带动对原材料需求，大宗商品价格有望上行，而由于各自产业基本面影响，供需、价格走势略有分化。